乾成研究 | 法律視角下的“全面實行股票發(fā)行注冊制”改革
發(fā)布日期：2023-02-07 瀏覽次數(shù)：672
2023年2月1日，為落實黨中央、國務院近日批準的《全面實行股票發(fā)行注冊制總體實施方案》（以下簡稱“《總體方案》”），全面實行股票發(fā)行注冊制，中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱“中國證監(jiān)會”）就《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（征求意見稿）》及其一系列配套規(guī)則草案向社會公開征求意見。同日，上海證券交易所（以下簡稱“上交所”）、深圳證券交易所（以下簡稱“深交所”）及北京證券交易所（以下簡稱“北交所”）也隨后分別發(fā)布了關于“全面實行股票發(fā)行注冊制”配套業(yè)務規(guī)則的征求意見稿。
經(jīng)過在A股科創(chuàng)版、創(chuàng)業(yè)板和北交所已實行的注冊制試點，本次股票“全面注冊制”改革借鑒了相關經(jīng)驗，在市場化、便利化導向下將注冊制的適用擴大至滬深交易所主板以及新三板基礎層、創(chuàng)新層，標志著制度架構的初步建成，全面股票發(fā)行注冊制時代將正式到來。
“全面注冊制”改革要點
1、本次改革主要為進一步改進主板交易制度，其重點落腳于上交所、深交所主板。具體而言，上交所允許主板、科創(chuàng)板采取直接定價方式，調整高價剔除機制比例；深交所主板復制部分創(chuàng)業(yè)板交易機制，新股上市后前5個交易日不設價格漲跌幅限制。
2、本次改革致力于構建完善多層次化的資本市場體系。我國證券交易市場歷經(jīng)30多年的發(fā)展與變革，將原先的單一板塊拓展形成多層次的市場格局。基于此，改革要基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型、不同成長階段的企業(yè)：主板要突出大盤藍籌特色，重點支持業(yè)務模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的成熟期大型優(yōu)質企業(yè)；科創(chuàng)板則要突出“硬科技”特色，發(fā)揮資本市場改革“試驗田”作用；創(chuàng)業(yè)板主要服務于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而北交所與全國股轉系統(tǒng)共同打造服務創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。
3、本次改革的主要措施包括：新股上市前5個交易日不設漲跌幅限制，上市首日即可納入融資融券標的，從而實現(xiàn)融券券源范圍的擴大、轉融通機制以及盤中臨時停牌制度的優(yōu)化。
4、本質上，本次改革在于調整政府和市場的關系，在把選擇權放歸市場的同時，強化市場和法治的雙重約束。相比于原先的核準制，“全面注冊制”不僅涉及審核主體的變化、發(fā)行條件基本統(tǒng)一的精簡優(yōu)化，更重要的是充分貫徹信息披露這一核心理念，逐步將核準制下可由投資者自行判斷的發(fā)行條件事項轉化為更為嚴格的信息披露要求，發(fā)行上市全過程更加規(guī)范、透明、可預期。因此，“全面注冊制”的相關轉化和調整并不意味著上市審核要求的降低。
“全面注冊制”規(guī)則征求意見稿的核心內容
本次公開征求意見的制度規(guī)則，包括《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》等證監(jiān)會規(guī)章及配套的規(guī)范性文件，涉及注冊制安排、保薦承銷以及并購重組等方面。此外，滬深證券交易所、北交所等亦同步就《股票發(fā)行上市審核規(guī)則》等具體業(yè)務規(guī)則向社會公開征求意見。
一是統(tǒng)一了A股注冊制度。《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（征求意見稿）》適用于A股主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行股票并上市，并明確了注冊制下各板塊定位，以及各板塊適用基本統(tǒng)一的發(fā)行條件。當前，A股科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板和北交所已實施注冊制，此次征求意見稿將注冊制的適用范圍拓展至滬深交易所主板，從而在A股實現(xiàn)了全面注冊制的統(tǒng)一。
二是加強了交易所審核和中國證監(jiān)會注冊環(huán)節(jié)的有機銜接：由交易所受理企業(yè)首次公開發(fā)行股票并上市的申請，對企業(yè)是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求進行審核判斷；若交易所在審核中發(fā)現(xiàn)存在重大敏感事項、重大違法線索等重要特殊情況，則應當及時向中國證監(jiān)會請示報告。
三是以主板注冊制改革為本次改革重點。在征求意見稿中，注冊制下主板的上市條件、主板IPO市值以及財務指標得以明晰，主板交易制度進一步改善。對于科創(chuàng)板和北交所“首次公開發(fā)行股票并上市”的條件，征求意見稿并未進行調整，但取消了創(chuàng)業(yè)板關于紅籌企業(yè)、具有表決權差異安排的企業(yè)申請上市需滿足“最近一年凈利潤為正”的要求。
2023年2月1日，深交所公布了《股票發(fā)行上市審核規(guī)則》《上市公司證券發(fā)行上市審核規(guī)則》《首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷業(yè)務實施細則》《股票上市規(guī)則》等10項配套業(yè)務規(guī)則征求意見稿，向社會公開征求意見。
其中，發(fā)行上市審核制度有三大重點：一是統(tǒng)一審核制度，進一步優(yōu)化注冊機制。在首發(fā)審核方面，要處理好交易所審核與中國證監(jiān)會注冊的環(huán)節(jié)銜接，明確本所審核工作接受中國證監(jiān)會監(jiān)督檢查，并對于審核中有關重大敏感事項、重大無先例情況、重大輿情、重大違法線索等重要情況及時向中國證監(jiān)會請示報告。二是完善信息披露要求及咨詢溝通服務，進一步提高審核透明度。要加大公開透明審核的力度，規(guī)定在項目申報前、首輪問詢發(fā)出后、上市委會議后，發(fā)行人及中介機構均可與審核機構咨詢溝通。三是明確發(fā)行人和中介機構責任承擔機制，將“受理即擔責”調整為“申報即擔責”。
2023年2月1日起，北交所對《北京證券交易所向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并上市審核規(guī)則（試行）》《北京證券交易所上市公司證券發(fā)行上市審核規(guī)則（試行）》《北京證券交易所上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則（試行）》三件基本業(yè)務規(guī)則向市場公開征求意見。此前，為落實全面實行注冊制要求，上述與審核相關的三件基本業(yè)務規(guī)則已根據(jù)上位規(guī)章、規(guī)范性文件作出適配調整，進行了修訂。
本次修訂主要涉及四個方面：一是對受理與中止審核要求進行優(yōu)化。審核規(guī)則要銜接上位規(guī)定，明確對“不符合國家產(chǎn)業(yè)政策和北交所定位”的情形作出不予受理處理；同時，對于相關主體證券違法違規(guī)，被證券交易所或國務院批準的其他全國性證券交易場所等采取“一定期間不接受文件”等措施的，作出不予受理或中止審核的處理；對于保薦機構、獨立財務顧問、證券服務機構及其相關人員證券發(fā)行等業(yè)務涉嫌違法違規(guī)，被立案調查或立案偵查的，則不再作為不予受理或中止審核的情形。二是明確法律責任，完善相關罰則。審核規(guī)則要與中國證監(jiān)會相關規(guī)章的修訂相配套，加大處罰對虛假陳述等嚴重違規(guī)行為的處罰力度，采取“不接受發(fā)行上市申請文件”的措施，完善發(fā)行人與中介機構及相關主體的違規(guī)處罰制度，優(yōu)化有關再融資保底條款、募集資金使用等違規(guī)行為的處罰規(guī)則。同時，以充分考慮北交所申報企業(yè)特點為前提，總體上要與其他交易所監(jiān)管標準保持統(tǒng)一。三是堅持以信息披露為核心，加強對市場主體歸位盡責的監(jiān)管。發(fā)行人應當充分披露當前及未來的風險，保薦機構進行保薦項目要以“提高上市公司質量”為導向，并合理區(qū)分其與證券服務機構在招股說明書、募集說明書編制和披露中的責任邊界。此外還要明確，股東對中介機構盡職調查具有配合任務。四是對規(guī)則中“試行”“試點注冊”等文字表述進行了同步調整。
“全面注冊制”的法律意義
1、大幅優(yōu)化發(fā)行上市條件，僅保留企業(yè)公開發(fā)行股票必備的資格條件與合規(guī)條件，而將核準制下的實質性門檻盡可能轉化為信息披露要求，減輕監(jiān)管部門對企業(yè)投資的價值判斷責任負擔。
2、堅持“開門搞審核”，審核注冊的標準、程序、內容、過程、結果全部向社會公開，實現(xiàn)公權力運行全程透明，廣泛接受社會監(jiān)督。
3、加強對上市公司、股東及相關方的信息披露義務的監(jiān)管，暢通強制或主動退市、并購重組、破產(chǎn)重整等多元退出渠道，激勵上市公司展開優(yōu)勝劣汰的良性競爭。同時，要執(zhí)行落實退市及其監(jiān)管制度，健全重大退市的風險處置機制。
4、建立健全從嚴打擊欺詐發(fā)行、財務造假等證券違法活動的法律機制，通過問詢式審核督促發(fā)行人真實、準確、完整地披露信息，并綜合運用多要素校驗、現(xiàn)場督導和檢查、投訴舉報核查等方式，對發(fā)行人、中介機構及相關人員履行信息披露第一責任、“看門人”責任，形成強有力的督促、震懾效果。
證監(jiān)會有關部門負責人在就“全面實行股票發(fā)行注冊制”對記者問題進行的回應中，充分肯定了過去四年來試點注冊制的六大方面主要成效：探索形成了符合我國國情的注冊制架構，提升了對科技創(chuàng)新的服務功能，推進了交易、退市等關鍵制度創(chuàng)新，優(yōu)化了多層次市場體系，完善了法治保障以及改善了市場生態(tài)。其中，從法律角度看，“全面注冊制”堅持放管結合的總思路與相應措施安排，加強事前、事中、事后的全過程監(jiān)管，通過“放”營造良好市場環(huán)境，同時加大“管”的力度，促進各市場主體歸位盡職。
（1）在前端，堅守板塊定位，明確發(fā)行人、中介機構、交易所等各層面責任，重點審核上市公司質量。實行注冊制絕非放松質量要求。要特別用好現(xiàn)場檢查、現(xiàn)場督導等手段，堅持“申報即擔責”原則，對于發(fā)行人存在重大違法違規(guī)嫌疑的，及時采取中止審核注冊、開展立案稽查、暫緩發(fā)行上市、撤銷發(fā)行注冊等措施。同時，也要科學合理地保持新股發(fā)行常態(tài)化和投融資動態(tài)平衡，促進一二級市場協(xié)調發(fā)展。
（2）在中端，加強發(fā)行監(jiān)管與上市公司持續(xù)監(jiān)管的聯(lián)動，規(guī)范上市公司治理。改革應強化上市公司信息披露監(jiān)管，進一步壓實上市公司、股東及相關方信息披露責任。此外，保持強制或主動退市、并購重組、破產(chǎn)重整等多元退出渠道的暢通，并嚴格實施退市制度、強化退市監(jiān)管，能健全重大退市風險處置機制，促進上市公司優(yōu)勝劣汰。
（3）在后端，保持“零容忍”執(zhí)法高壓態(tài)勢。改革要整體貫徹《關于依法從嚴打擊證券違法活動的意見》，以此為核心健全執(zhí)法司法體制機制，嚴厲打擊欺詐發(fā)行、財務造假等嚴重違法行為，嚴肅追究發(fā)行人、中介機構及相關人員責任，形成強有力震懾。
“全面注冊制”改革是一場關乎證券市場監(jiān)管的全方位深刻變革。縱觀本次改革，證監(jiān)會秉持“政治建設首位”的核心理念，進一步加強“放管服”體系建設、加快監(jiān)管模式轉型?？梢姡覈C券市場當前面臨新的形勢和任務，要主動、及時適應市場變化，并將工作重心轉變到統(tǒng)籌協(xié)調、規(guī)則制定、監(jiān)督檢查等關鍵方面上，切實、高效做好事前、事中、事后全過程的監(jiān)管工作。
